宏觀調(diào)控進(jìn)入峽谷區(qū) 緊縮放松均兩難

　　熱錢涌入對(duì)沖緊縮政策，收緊銀根傷及中小企業(yè)，眼下宏觀調(diào)控的微妙之處在于，緊縮不一定達(dá)到預(yù)期效果，而一旦放松則會(huì)引致物價(jià)進(jìn)一步上漲

　　財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊報(bào)道 中國(guó)的宏觀調(diào)控正騰挪于狹窄的空間里。

　　6月14日下午，央行再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。這是央行年內(nèi)第六次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。至此，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率已達(dá)21.5%的歷史高位。

　　此外，央行于5月中旬重啟暫停了約5個(gè)月的三年期央票，同時(shí)配以針對(duì)各大商業(yè)銀行緊縮貸款投放的窗口指導(dǎo)。

　　雖多管齊下，但仍未遏制CPI 的一路上行。當(dāng)天上午，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布5月經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)中，CPI同比上漲5.5%。漲幅創(chuàng)下34個(gè)月以來新高。

　　“5.5%是本質(zhì)突破。”中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行總行大客戶部高級(jí)專員何志成對(duì)《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者表示。

　　通脹的進(jìn)一步高企，卻伴隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的逐步放緩，宏觀層面表現(xiàn)為5月工業(yè)增加值和制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）雙雙下滑，微觀層面則表現(xiàn)為中小企業(yè)的資金鏈緊張。

　　失效的貨幣政策?

　　貨幣政策緊縮啟動(dòng)半年有余，央行數(shù)量型和價(jià)格型工具用武之地已經(jīng)非常有限，但與市場(chǎng)預(yù)期還有距離。

　　《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者采訪發(fā)現(xiàn)，其主要原因在于緊縮政策只能對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)內(nèi)生的流動(dòng)性泛濫發(fā)揮抑制作用。

　　而外部因素和長(zhǎng)期性因素，正對(duì)通貨膨脹產(chǎn)生越來越嚴(yán)重的影響，這些因素超出貨幣當(dāng)局的控制范圍，使貨幣政策抑制通脹的效果面臨失效的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)央行貨幣政策形成隱患的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，來自于國(guó)際流動(dòng)性的泛濫。

　　“一邊在緊縮國(guó)內(nèi)的銀根，而另一邊大量資金通過各種隱秘的方式注入市場(chǎng)，使央行貨幣政策在一定程度上被抵消。”長(zhǎng)期關(guān)注中國(guó)市場(chǎng)外匯流動(dòng)的廣東省社會(huì)科學(xué)綜合開發(fā)研究中心主任黎友煥對(duì)本刊記者表示。

　　黎友煥所指的“大量資金”即假借外貿(mào)、FDI（外國(guó)直接投資）等方式，不斷流入境內(nèi)市場(chǎng)的國(guó)際游資。

　　國(guó)家外匯管理局最新數(shù)據(jù)顯示，5月份新增外匯占款3764.14億元，環(huán)比上升21%，也是今年外匯占款增量超過3000億元的第四個(gè)月份。

　　由于國(guó)際游資往往通過“螞蟻搬家”的方式，混入境內(nèi)市場(chǎng)，因此外匯占款的增量中，熱錢比例究竟占多高目前尚無定論。但黎友煥根據(jù)其監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)指出，截至6月中旬，今年熱錢的凈流入量已經(jīng)超過2008年到2009年的歷史高位。

　　美元在量化寬松政策下的持續(xù)貶值，推高人民幣升值預(yù)期，是熱錢持續(xù)流入境內(nèi)的主要原因。

　　同時(shí)，中美兩國(guó)的貨幣政策目前呈現(xiàn)一緊一松的相反走向，兩國(guó)息差持續(xù)增加，而且在今年下半年有進(jìn)一步擴(kuò)大的趨勢(shì)，也是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)形成資金洼地的一大因素。

　　硬幣的另一面，是國(guó)內(nèi)銀根收縮，中小企業(yè)面臨資金鏈斷裂，給國(guó)際熱錢帶來更大的誘惑。

　　黎友煥表示，入境熱錢的去向大致分為三類。一部分熱錢是境外企業(yè)轉(zhuǎn)移給其在中國(guó)境內(nèi)的分公司自用，從而規(guī)避不斷提高的銀行貸款利率；

　　另一部分資金流向價(jià)值洼地，例如部分農(nóng)產(chǎn)品或者傳統(tǒng)投資品，獲得炒作的增值收益。

　　其余還有很大一筆資金，則是看準(zhǔn)中小企業(yè)貸不到款的窘境，入境放高利貸以牟取暴利。“溫州一帶，60%已是民間借貸利率的最低水平。”

　　記者查閱國(guó)家外匯管理局于2011年2月發(fā)布的《2010年中國(guó)跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)報(bào)告》發(fā)現(xiàn)，外管局承認(rèn)，中國(guó)市場(chǎng)存在“熱錢”的違法違規(guī)流入，但同時(shí)指出“尚未發(fā)現(xiàn)正規(guī)金融機(jī)構(gòu)大規(guī)模集中流入的情況”。

　　“今年5月的外匯占款數(shù)據(jù)環(huán)比增幅超過20%的異常波動(dòng)，與外管局此前的表態(tài)構(gòu)成矛盾，這一波動(dòng)已經(jīng)超出貿(mào)易和FDI可以達(dá)到的范疇。”黎友煥說。

　　有專家認(rèn)為，下半年，外生變量對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來的干擾預(yù)計(jì)將有增無減。從目前情況看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、美國(guó)2012大選在即，經(jīng)濟(jì)政治因素疊加，大大延后了美聯(lián)儲(chǔ)加息的時(shí)間，今年下半年加息可能性不大。

　　這意味著，只要美聯(lián)儲(chǔ)不叫停量化寬松的政策，中國(guó)治理通脹的挑戰(zhàn)會(huì)越來越大。

　　同時(shí)，歐洲面臨債務(wù)危機(jī)激化的風(fēng)險(xiǎn)，日本經(jīng)濟(jì)則難以在短期擺脫大地震的陰影。周邊環(huán)境的不景氣，將導(dǎo)致中國(guó)市場(chǎng)在2011年下半年繼續(xù)成為“聚財(cái)”之地。

　　除了國(guó)際游資這一能量被低估的外因，緊縮政策收效有限的另一個(gè)重要原因，則是此輪 “中國(guó)式通脹”很大程度上由成本和需求拉動(dòng)，包括勞動(dòng)力、部分原材料、土地等多種要素價(jià)格進(jìn)入長(zhǎng)期上升通道，而貨幣政策作為短期調(diào)控工具，難以做到藥到病除。

　　中銀國(guó)際6月15日發(fā)布最新研究報(bào)告指出，非食品類價(jià)格的持續(xù)上漲、存量流動(dòng)性以及全國(guó)范圍內(nèi)勞動(dòng)力成本攀升等壓力，或?qū)⑼苿?dòng)CPI 在6月份進(jìn)一步升至6%以上，并持續(xù)至三季度。