中國人民銀行20日的逆回購操作未解銀行間市場資金面的饑渴，貨幣市場利率繼續(xù)大幅攀升。分析人士表示，央行適度收緊長期資金的取向暫未改變。就外部經(jīng)濟環(huán)境而言，美聯(lián)儲調(diào)整QE規(guī)模的預期持續(xù)發(fā)酵，新興市場資金面臨資本流出壓力。綜合來看，預計未來國內(nèi)“錢緊”的狀態(tài)仍將持續(xù)。

　　逆回購未解渴

　　近期流動性持續(xù)偏緊，雖然嚴重程度不如6月份的“錢荒”，但未來預期的不明朗令市場參與者忐忑不安。

　　20日，中國人民銀行實施360億元7天期逆回購操作。某銀行交易員表示，規(guī)模低于預期，不能對資金面形成有效補充。

　　市場對資金面的擔憂也反映在長端國債收益率的反彈上。在20日逆回購利率結(jié)果公布前，10年期國債的賣盤設(shè)在4.00%。逆回購結(jié)果公布后，10年期國債的賣盤上升至4.03%，買盤的開價則達到4.10%。

　　中金公司認為，在歷史上，10年期國債收益率超過4%只發(fā)生在4個時期，當時經(jīng)濟增速與通脹水平均處于高位，同時央行相應出臺加息、上調(diào)存款準備金率等緊縮性貨幣政策。本次10年期國債收益率再次站上4%，完全背離經(jīng)濟基本面。收益率的最終回落有賴于央行傳達明晰的貨幣政策意圖，從而穩(wěn)定市場預期。

　　央行近期通過逆回購和續(xù)作央票向市場注入流動性。本周公開市場央票到期160億元，同時有260億元逆回購資金到期，因此形成自然凈回籠100億元。20日實施360億元逆回購后，本周已實現(xiàn)凈投放260億元。上周央行分別實施7天和14天品種、規(guī)模為110億元和280億元的兩次逆回購操作，同時續(xù)作755億元3年期央票。上周公開市場凈投放475億元，如果再考慮500億元國庫定存投放，上周公開市場凈投放475億元。

　　這一系列公開市場操作并未顯著緩解資金“旱情”。8月20日，上海銀行間同業(yè)拆放利率各期限品種多數(shù)上揚。其中，隔夜利率上漲45.10個基點至3.8540%；7天期利率上漲33.60個基點至4.4280%；14天期利率上漲31.10個基點至5.4670%；1月期利率上漲29.30個基點至5.2180%。

　　內(nèi)外因素共振

　　央行行長周小川19日接受媒體采訪時表示，從中期階段來講，目前中國經(jīng)濟流動性總體充裕，不會因為短期事件而受到大的影響。總體來講，下半年執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，如果有需要會做一些調(diào)整，但不會有大的調(diào)整，如果有調(diào)整也是微調(diào)。這一表態(tài)被市場解讀為央行重申適度收緊長期資金的取向，“緊長放短”的資金投放態(tài)勢將持續(xù)。

　　除國內(nèi)資金面偏緊外，國外流動性波動尤其是近期資本撤出新興市場，引發(fā)了市場對于未來流動性的擔憂。國際市場投資者預計美聯(lián)儲不日將開始削減量化寬松(QE)規(guī)模。市場人士表示，資本流出壓力將進一步加劇，應當為美聯(lián)儲“剎車”系好安全帶。

　　銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

　　經(jīng)過6月“錢荒”后，商業(yè)銀行普遍意識到保持高水平流動性的重要意義。某商業(yè)銀行人士表示，為了保證支付平穩(wěn)，金融機構(gòu)已紛紛提高超額備付水平。“6月‘錢荒’的原因之一是機構(gòu)降低了超額備付，把多出來的錢全部用于同業(yè)資產(chǎn)配置以賺取更多利潤，導致備付水平偏低，一旦發(fā)生流動性緊張，商業(yè)銀行抵擋不了沖擊。‘錢荒’之后，為了保證未來支付穩(wěn)定，金融機構(gòu)提高備付水平，導致銀行間資金向央行賬戶轉(zhuǎn)移，這也是近期銀行間資金面持續(xù)偏緊的原因之一。”

　　值得注意的是，在商業(yè)銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，與非標準債權(quán)類資產(chǎn)密切相關(guān)的社會融資類別不但沒有下降，反而仍在快速增長，委托貸款和信托貸款余額增長6、7月均保持穩(wěn)定，信貸增長速度有所上升，受到擠壓的是票據(jù)和債券等流動性較好的資產(chǎn)。如果將貼現(xiàn)和未貼現(xiàn)票據(jù)合并觀察，則票據(jù)融資余額在6月下降了3400億元，7月再度下降了2400億元。在利率債市場上，出現(xiàn)了收益率大幅上漲，一級市場招標結(jié)果經(jīng)常很不理想，銀行參與程度差，并且出現(xiàn)一級市場收益率帶動二級市場收益率上行的特點。

　　平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊表示，在銀行資產(chǎn)負債增速受到強烈沖擊的情況下，銀行采取的緩沖辦法不是調(diào)降流動性最差的信貸和非標資產(chǎn)占比，而是在收益率的指引下增加流動性較差的資產(chǎn)和流動性最好的超額備付，放棄了流動性較好的債券和票據(jù)資產(chǎn)，同時通過拉長負債期間，降低資產(chǎn)與負債的期限錯配程度。可見，流動性沖擊帶來的是銀行資產(chǎn)中非標資產(chǎn)和信貸資產(chǎn)占比進一步增加，這是流動性調(diào)控與銀行盈利目標共同作用的結(jié)果。