許 滔作

　　當債券市場隱蔽的線下交易成為利益輸送的溫床時，監(jiān)管層下定決心斬斷“病根”。7月9日，央行發(fā)布“中國人民銀行公告[2013]第8號”文件，正式叫停不透明的線下交易，受此影響，7月10日，7至10年期利率產(chǎn)品估值上行5至6個基點，信用債買盤整體偏弱，顯示市場觀望情緒濃厚，機構(gòu)操作謹慎。

　　8號文規(guī)定，未與同業(yè)拆借中心聯(lián)網(wǎng)的市場參與者不得開展債券交易，債券交易一旦達成，不可撤銷和變更。新規(guī)一出，債市參與各方喜憂參半。在完善債券市場交易機制，將其推向陽光化的同時，對于交易員能力、市場參與機構(gòu)的流動性管理提出了更高的要求。

　　交易機制公開化

　　“8號文重點針對的是丙類戶。”中信證券分析師李一鳴認為。8號文出臺后，丙類戶必須通過結(jié)算代理人——商業(yè)銀行等乙類戶在線上進行結(jié)算，不能直接通過線下渠道進行結(jié)算，這就堵死了丙類戶進行利益輸送的渠道。

　　線下交易是我國債券市場發(fā)展中的“遺留問題”，在此前金融信息系統(tǒng)未聯(lián)網(wǎng)的情況下，交易環(huán)節(jié)的復雜使得交易員們開始繞過交易前臺（同業(yè)拆借中心）私下進行交易，然后直接到中債登或上清所進行過戶，并通過央行大額結(jié)算系統(tǒng)進行資金劃轉(zhuǎn)。在此后同業(yè)拆借中心交易系統(tǒng)、中債登結(jié)算系統(tǒng)與央行大額支付系統(tǒng)聯(lián)網(wǎng)后，線下交易也未被叫停，一直持續(xù)到8號文發(fā)布之前。

　　8號文規(guī)定，債券交易必須經(jīng)由同業(yè)拆借中心交易系統(tǒng)達成，這意味著，今后任何債券交易都必須在線上進行，不透明的線下交易將成為歷史。

　　“采用全面線上交易后，債券監(jiān)管將更加便利化，債券交易將更加透明。”中投證券分析師陳晨表示。這也代表了市場上的主流聲音：從長期來看，線上交易模式將使得債券交易走向陽光化。

　　挑戰(zhàn)參與方能力

　　8號文無疑給債券市場下了一貼猛藥。但對市場交易員和參與機構(gòu)來說，將考驗其承受力。其中規(guī)定，債券交易一旦達成，不可撤銷和變更。“這意味著債券交易過程中違約事件數(shù)量會剛性上升。”申銀萬國分析師屈慶表示。這就對交易員的能力提出了更高的要求，他們必須最大限度降低交易中出錯的幾率。

　　對商業(yè)銀行等交易型機構(gòu)來說，提高流動性管理水平將成為必修課。此前機構(gòu)在4點半到5點之間通過中債登進行流動性應急管理的習慣現(xiàn)在得改了。

　　下午4點半是前臺關(guān)閉的時間，而后臺結(jié)算系統(tǒng)則在5點才“停止營業(yè)”，此前通過線下交易，機構(gòu)在收盤后還有半個小時的時間可以進行補充資金等操作。“8號文發(fā)出后，對機構(gòu)流動性管理的要求更高，難度更大。”李一鳴認為，今后機構(gòu)必須在4點半之前將資金全部劃轉(zhuǎn)完畢，預計此后機構(gòu)將主動提高超額備付水平。

　　對市場參與各方來說，還在等待監(jiān)管層對線上交易規(guī)則的進一步細化。李一鳴認為，8號文對相關(guān)交易細則的表述還很籠統(tǒng)，包括在一個月過渡期之內(nèi)具體如何操作等都缺乏指導，機構(gòu)近期將主動降低杠桿、謹慎操作，同時等待監(jiān)管層進一步的信號。

　　事實上，央行對債市的系統(tǒng)性整改并不止于此，央行此前表示，在“組織改進交易信息披露機制，提高交易機制公開性，競爭性”、“研究建立全市場網(wǎng)上交易制度”的同時，“對于公司治理較為完善、具備投資能力”的丙類戶，還將研究逐步轉(zhuǎn)為乙類戶。在一些市場人士看來，丙類戶的升級或是央行的“下一步棋”。